Plán na zestátnění ČEZu zavání krádeží za bílého dne
9. 6. 2026 / Jiří Hlavenka
Jeden z podstatných a negativních faktorů je, že vláda zveřejňuje zatím jen hrubé obrysy této transakce, detaily tají a jak se zdá, průběžně se to ještě celé proměňuje. Už to je velký problém. Jde tu o přesuny obřích majetků, které jsou ve státním (veřejném) vlastnictví a občané - tedy "vlastníci státu" - o tomto nedostávají dostatečné informace. Ministr Havlíček odpovídá oblíbenou mantrou, že se jedná o kurzotvorné informace, a proto je nemůže pouštět ven. (Ovšemže může, je to jen výmluva).
Víme následující. Stát má v ČEZu 69.8% podíl a současná hodnota firmy je 630 miliard Kč, hodnota státního podílu je tedy 440 miliard Kč. (Důležité číslo, zapamatovat). Vláda oddělí vše, co není výrobou, do dceřiné společnosti a bude směřovat k tomu, aby v té výrobní firmě měl stát 100%, v dceři pak podíl zřejmě menšinový. Stát chce dokoupit v ČEZu akcie do sta procent, což jej dle odhadů bude stát 250 miliard Kč (byť nyní hodnota těch třiceti procent je 190 mld). Peníze na to chce získat právě prodejem majority v uvedené dceřiné společnosti.
Už tady máme první ztrátu. Aby stát vykoupil minoriťáky z ČEZu, bude muset dát prémii nad současnou tržní cenu, což jej bude stát 60 miliard. Dá 250 za něco, co má hodnotu 190. (Nezapomeńme, že vyčleněním prodeje do dcery se celková hodnota firmy nezmění - to je jen organizační operace, dcera bude v první fázi vlastněna stoprocentně svou matkou, tedy ČEZem).
Minoritní akcionáři, kteří (v čele s Michalem Šnobrem) tepali do ČEZu v minulých letech jak zběsilí, jsou najednou tiší jako pěny. Není divu - na tomto dealu jasně vydělají. Stát prodělá.
Co se stane s dcerou?
Stát ale těch 250 mld nemá, resp. by si tím dramaticky zvýšil svůj dluh, a tak chce peníze získat zpět podílem v dceřiné společnosti. Andrej Babiš tvrdí, že si ČEZ (potažmo stát) v dceři podrží "rozhodující podíl"; zda tím myslí nadpoloviční, není jasné. Pravděpodobně ano.
Tato část procesu je navíc úplně nejasná. Jak bude prodávat, komu a kdy? Čistě matematicky by hodnota dcery měla být 190 mld (630 - 440), stát chce ale dostat 250 mld a ještě si podržet v této společnosti majoritu? To jaksi nevychází.
Vydělává víc výroba nebo prodej?
Podstatná věc. Vláda tvrdí, že si ponechává to důležité (výrobu) a dává bokem méně důležitý prodej, tak se na to podíváme.
ČEZ vydává kvartální report, který praví, že 57% zisku tvoří výroba. Tedy na "vše ostatní" připadá 43%, dovolím si dopočíst.
Jenomže je to složitější. Do dceřiné firmy nemíří jen prodej, ale i další aktivity, přičemž pořád není úplně jasné, co vše tam bude. Bude tam třeba GasNet (plynová infrastruktura, 18 mld tržby, v prvním pololetí přispěl do EBITDA, tj. zisku ČEZu 6.4 mld Kč.; bude tam ČEZ ESCO, vlastně rodina firem zabývající se energetickými službami, mj. provádějící masivní transformaci českého teplárenství, s 2000 zaměstnanci. Budou tam tradingové služby. Jenomže ty jsou v ČEZu účetně řazeny pod "výrobu" (??), přičemž třeba v roce 2022 přispěly do zisku firmy gigantickými 22 miliardami. (Je to ale hodně volatilní, jiné roky tak dobré nebyly. Pod Trading spadá od roku 2022 i obchodování se zkapalněným zemním plynem, tedy velmi významná a do budoucna zřejmě rostoucí věc). Pak tam bude spadat telekomunikační divize, s velikostí okolo miliardy korun ročně. ČEZ Obnovitelné zdroje zřejmě zůstanou v matce, úplně jasné to není.
Teď jste z toho nejspíš perplex, nikoli vlastní vinou. Z dostupných informací vůbec není zřejmé, jak velká část každoročního zisku (měřeno hodnotou EBITDA) zůstane v matce a jak velká jde do dcery. Už to, že dle vlastních informací se pod onu lukrativní "výrobu" schovává i trading, který nicméně pošupajdí do dcery, vzbuzuje velké otázky.
Zde je tedy druhá věc, která nepěkně zavání. V této transakci století toho veřejnost pořád víc neví než ví. Nevíme, jak přesně se které jednotlivé části ČEZu podílejí na zisku firmy, výroční zpráva nejde na úroveň dceřiných společností, takže nevíme, jaké byznysy, tržby a zisk zůstanou "doma" (v matce, v 100% vlastnictví státu) a jaké pak ve výrazně privatizované dceři.
Neprivatizuje se přítomnost, ale budoucnost
Zlaté pravidlo každého investora je, že si nekupuje minulost ani přítomnost firmy, ale její budoucnost. A tady se skrývá riziko úplně největší.
I pokud je nyní profitabilita (a o tu jde) obou částí, tedy "výroba" a "vše ostatní" víceméně vyrovnaná, důležitý je výhled do budoucna. Protože ten pak bude znamenat, jaká dividenda zůstane v rukou státu a jaká už půjde soukromým vlastníkům.
Oddělovaný "prodej" funguje na trhu, který je většinově regulovaný; to slovo vypadá nehezky (regulace jsou fuj, říkají neoliberálové), ale naopak zajišťuje stabilní a předvídatelný zisk. Stanovuje ho ERÚ podle regulačního vzorce a distribuce+GasNet tak tvoří celkem bezpečný zisk na úrovni 40 miliard, rostoucí. O něco méně regulovaný je prodej (koncovým zákazníkům), tam jsou díky konkurenci marže nižší, a pak je zde trading, kde to může lítat nahoru a dolů docela divoce. Ale to je ta menší část. Právě díky předvídatelnosti je prodej investorským lákadlem - větším než výroba. Jenomže právě prodeje (a příbuzných aktiv) se ČEZ zbavuje výraznou privatizací.
Chytrá námitka může znít, že distribuční byznys čekají velké investice spojené s nutností modernizovat přenosové sítě. A je to pravda. Jenomže investice do sítí zvyšují tzv. regulační bázi aktiv, od které se odvozuje povolená výše zisku. Čím vyšší investice do sítí, tím výš vyskočí povolená míra zisku, tedy ona "distribuční přirážka". Netřeba se o zisk této divize bát: co se proinvestuje, to má povoleno "přirazit" do ceny elektřiny. A paralelní dráty tu nikdo stavět nebude, konkurence v tomto neexistuje. Plánované roční investice jsou okolo 20 miliard Kč ročně, takže už víte, kolik zaplatíte a máte z toho velkou radost.
A nyní výroba. Přece ty elektrárny jedou skoro zadarmo, už byly postaveny a zaplaceny, tak jenom si tam tiše cvrkají a padají z toho miliardy jako na běžícím pásu. A že tedy výroba musí být zlatý důl.
Platí to dnes o jaderkách jednoznačně, o uhlí nikoliv. Ve výrobě je jednoznačně nejziskovější jádro (Dukovany a Temelín). Z celkových 71 TWh připadalo na jádro netto 30 TWh. Jádro je provozně profitabilní; pokud vezmeme, že výstavba obou jaderek je už dávno odepsaná, pohybuje se marže okolo 80%. (Ale kolísá s cenou silové elektřiny).
Výroba v jaderce není zadarmo, i provozní náklady elektrárny jsou docela citelné, Dukovany+Temelín dohromady asi 12 miliard Kč ročně. Ale vyrobí elektřinu za 80 miliard (při ceně silovky 100 EUR/Mwh), či 66 miliard, pokud silovka klesne k 80 EUR/MWh. Prvním dnes viditelným problémem je, že cena silové elektřiny skutečně klesá po peaku z doby okolo roku 2022. Prognózy týkající se ceny dlouhodobě do budoucna mají bohužel obrovský rozptyl, protože proti sobě tlačí faktory pro i proti. Vyšší cenu tlačí cena povolenek a postupná elektrifikace dopravy (tj. zvýšení poptávky až o desítky %, nutno někde vyrobit), proti pak zvyšující se růst výkonů z OZE. Pak je ještě faktor akumulace energie vytvořené OZE; i když energie z OZE je levná, akumulace ji zdražuje. Rozpětí cen, které se udává, jde od 50 EUR/MWh až po 120 EUR/MWh. To nám tedy moc nepomůže. Přesto ale převažují názory, že cena silové elektřiny bude mírně klesat. Sám si netroufám hodnotit.
Elektřina vyráběná z uhlí se ČEZu postupně přestává vyrábět; je možné, že už někdy v roce 2027 či 2028 bude na nule a půjde pak do ztráty. (Dnes ještě výdělečná je, ale ne moc). Tenhle segment končí; nemyslím, že by EU v tomto "povolila uzdu". Konec uhlí vynutí rychlejší rozvoj OZE, který ale je investičně náročný, tak jako ostatně stavba jakéhokoli nového zdroje. ČEZ udává, že v tomto směru bude investovat 40 miliard, jiné odhady to považují za příliš málo a hovoří spíš o 100-150 mld.
Pak jsou tu ovšem nové Dukovany a další nutné modernizace. Sám ČEZ uvádí, že v letech 2026-2030 vynaloží 400 miliard investic (je v tom i jádro), tedy zhruba 100 miliard ročně. To ovšem odpovídá sto miliardám ročně - plusmínus tolik, kolik ČEZ Výroba vydělává dnes ročně. Investice nemají velký dopad na profitabilitu (capex), ale na cash flow. ČEZ prostě v příštích letech nebude kasička na peníze.
Po roce 2030 se ale situace nezlepší. EGÚ (energetický výzkumák) tvrdí, že celková modernizace české energetiky si vyžádá 3 000 miliard Kč (!), což je ohromující číslo. Polovinu z toho mají zaplatit veřejné zdroje (co na to státní rozpočet?), druhá pak půjde za energetiky.
Budou Dukovany II takovým zlatým dolem, jako jsou současné jaderky? Situace s financováním je natolik spletitá, že popisem bych zabil dalších pár stránek a bylo to už k neučtení. Přeskočím hromadu výpočtů: v zásadě budou Dukovany II. pro ČEZ "vylej-nalej" po několik desítek let, pak po splacení půjček by profitabilní být mohly. Ale kdo vidí do energetického trhu někdy po roce 2070?
Když sedlák hospodařil s čertem
Znáte tu bajku, jak šel sedlák s čertem do společného zemědělského podniku. Než sedlák zasadil, dohodli se, jak si rozdělí úrodu. Čert řekl, že chce vršky; sedlák na to, že on teda bere spodky a zasadil brambory. Druhý rok poučený čert řekl, že chce spodky, sedlák tedy že si bere vršky a zasadil obilí.
Plán ČEZu mně to trochu připomíná - shrnu tři věci, kdy bude "za čerta":
1) První je předražený výkup minoriťáků, ve kterém stát hned lítne 60 miliad.
2)
Druhá je extrémní zamlženost toho, co přesně skončí v privatizované
dceři a co v matce. Jeví se, že v dceři, kde podíl státu prudce klesne,
skončí bezpečně a vlastně garantovaně ziskové byznysy, z nichž budou
těžit jiní.
3) A konečně, ta "zlatá" výroba, která
zůstane ve vlastnictví státu, bude mít brzy svoje krásné roky za sebou,
bude vyžadovat gigantické investice, aby vůbec mohla pokračovat i ve
stávajícím výkonu (!), zasáhne to brutálně do cash flow firmy, takže
stát nejspíš nebude moci vyplácet velkou dividendu.
Nevěřím, že si těchto rizik není vláda vědoma; mají veškerá čísla ve velkém detailu, takže toto vidí ještě mnohem přesněji a plastičtěji. Nechci bez důkazů nikoho obviňovat ze záměru, ale ta čísla jsou docela zřetelná. Privátní investoři budou za mazaného sedláka, český stát za hloupého čerta. Dividendy v desítkách miliard jako dřív? Zapomeňte.
(Poznámka na okraj. Je zde samozřejmě nefinanční faktor energetické bezpečnosti ČR - tedy potřeby dostat výrobu pod plnou kontrolu a nemuset se někoho ptát - minoriťáků - zda se můžou stavět Dukovany II nebo ne. Tenhle argument trochu beru, ale ne moc. Na cenu elektřiny stoprocentní zestátnění mít vliv nebude. Zapomeňte. Fakticky větší vliv na cenu by měla plná kontrola nad distribucí.
Jenomže Dukovany II mohl stát stavět i bez dopadu na minoriťáky. V EDU II má stát 80%, ČEZ 20%, stát má opci na dokup do 100%. Mohl si to vzít celé na sebe a ČEZ mít jen jako kontraktora.)
Diskuse